Симпозіум Федерального резервного банку Канзас-Сіті збирає керівників центральних банків, економістів і науковців, щоб говорити насамперед про структурні зміни, які визначатимуть економічну політику наступних років.
Для України ці дискусії мають цілком практичне значення. Ми одночасно маємо забезпечувати макрофінансову стійкість в умовах війни, готуватися до відновлення та глибшої інтеграції у європейську і світову фінансову систему. Тому цьогорічна тема — вплив фінансових інновацій на платежі та політику — безпосередньо стосується середовища, в якому нам доведеться ухвалювати рішення.
Поділюся кількома висновками, які забираю із собою після 49-го економічного симпозіуму в Джексон-Хоулі.
1. Прогнози центральних банків та «ефект дзеркальної зали»
Найбільше уваги очікувано привернула перша стратегічна промова нового Голови ФРС Кевіна Ворша. Від початку каденції він суттєво зменшив роль forward guidance та розпочав перегляд низки усталених практик ФРС.
Для України цей аргумент має особливе значення
У Джексон-Хоулі Ворш пояснив одну з причин цього через поняття hall-of-mirrors problem — «ефект дзеркальної зали». Центральний банк сигналізує ринку майбутню політику, ринок включає ці сигнали у ціни та власні очікування, а центральний банк потім використовує ринкові ціни як інформацію для наступних рішень. У певний момент обидві сторони ризикують бачити вже не незалежні сигнали про стан економіки, а відображення власних попередніх припущень. І як формулює це Ворш, якщо ринки значною мірою орієнтуються на forward guidance від ФРС, а ФРС — на ринкові ціни, обидві сторони ризикують пізніше помітити зміни в економіці та виявитися неготовими до нового шоку.
Для України цей аргумент має особливе значення. В умовах повномасштабної війни невизначеність є не тимчасовим відхиленням від «норми», а постійною характеристикою середовища. Безпекові ризики, зовнішнє фінансування, міграція, стан енергосистеми та логістика можуть швидко змінювати траєкторію інфляції, стан валютного ринку й економічну активність.
За таких умов цінність комунікації центрального банку полягає не в тому, щоб якомога точніше пообіцяти майбутню траєкторію ставки чи інших інструментів. Значно важливіше чітко пояснювати принципи та умови, за яких змінюватиметься політика, зберігаючи свободу реагувати на нову інформацію.
Передбачуваним має бути не кожне майбутнє рішення центрального банку, а логіка, за якою воно ухвалюється.
2. ШІ - уже не просто технологія, а нова макроекономічна змінна
Ще одне важливе повідомлення від Ворша стосується штучного інтелекту. ФРС уже дивиться на ШІ не лише як на технологічну інновацію, а як на потенційно новий фактор виробництва, здатний впливати на продуктивність, попит на працю і капітал, структуру інвестицій та потенційні темпи економічного зростання.
Для центральних банків це означає необхідність переоцінювати потенційне зростання, продуктивність, ринок праці та навіть механізми розподілу доходів. Масштаб можливих змін уже достатній, щоб ФРС окремо досліджувала їхній вплив на продуктивність і зайнятість.
Чому це має цікавити Україну? Одним із головних обмежень майбутнього економічного зростання буде дефіцит людей. Війна, міграція та довгострокові демографічні тенденції означають, що відновлювати країну й одночасно зближувати рівень доходів з ЄС доведеться з обмеженішим трудовим ресурсом.
Отже, ключовим джерелом довгострокового зростання має стати продуктивність. ШІ та автоматизація можуть частково компенсувати дефіцит кадрів, дозволити одному працівникові створювати більше доданої вартості та прискорити модернізацію виробництва і державного сектору.
Тому питання для України вже не стільки в тому, чи прийде ШІ в нашу економіку, а в тому, чи зможемо ми перетворити його на інструмент подолання структурного дефіциту робочої сили та прискорення зближення з ЄС.
3. Стейблкоїни: нові платежі чи новий канал доларизації?
Фінансові інновації можуть мати протилежні валютні ефекти. Поліпшення локальної платіжної та фінансової інфраструктури здатне підтримувати використання національної валюти. Водночас доларові стейблкоїни роблять уже існуючу глибину та ліквідність доларового ринку доступними практично будь-кому, а отже можуть ще більше посилювати мережевий ефект долара.
Попри численні дискусії про послаблення ролі долара. Впродовж останньої декади найбільш помітне скорочення його частки спостерігалося насамперед у резервах центральних банків, водночас у міжнародних платежах та на валютному ринку він зберіг або навіть посилив свої позиції.
Отже, фінансові інновації можуть створити новий канал доларизації.
Для України ризик є ширшим. Тому конкурентоспроможність гривні дедалі більше залежатиме не лише від низької інфляції та довіри до монетарної політики, а й від якості самої гривневої фінансової інфраструктури. Власне, ми вже розпочали роботу над розвитком грошового ринку.
Є й інший, менш очевидний аспект фінансових інновацій. Банківський рахунок генерує інформацію про грошові потоки клієнта, яку кредитор використовує для оцінки ризику. Якщо платіж відокремлюється від банківського рахунку, частина цієї інформаційної інфраструктури кредитування може втрачатися. Для України, де кредитору й без того непросто оцінювати якість позичальника, це важливий аспект дискусії про токенізацію.
Водночас технологія сама по собі не робить транскордонні платежі швидшими чи дешевшими. За даними SWIFT, 75% міжнародних платежів доходять до установи-одержувача протягом десяти хвилин, тоді як основні затримки часто виникають на «останній милі» всередині країни.
Отже, значний ефект можуть дати інтеграція платіжних систем, конкуренція, якісніша «остання миля» та доступ фінтехів до інфраструктури. Для України це, зокрема, подальше зближення з європейським платіжним простором та приєднання до SEPA.
4. Від асиметрії інформації до асиметрії розуміння
Класична фінансова теорія багато працює з поняттям «асиметрії інформації»: один учасник знає більше за іншого, але проблему можна зменшувати через звітність, аудит, нагляд та аналіз даних.
ШІ створює іншу ситуацію — асиметрію розуміння. Алгоритм може не просто знати більше, а розуміти систему та поведінку людини краще, ніж людина здатна зрозуміти логіку самого алгоритму.
Це може мати прямі наслідки для монетарної політики. Фінансові ринки сьогодні є одночасно каналом її трансмісії та джерелом інформації: ціни активів, крива дохідності та премії за ризик дають центральному банку сигнали про очікування й стан економіки. Якщо значну частину торгівлі здійснюватимуть ШІ-агенти, логіку поведінки яких складно відтворити, центральним банкам може стати важче «читати» ці сигнали.
За таких обставин для України технологічна залежність сама по собі стає видом системного ризику. Якщо банки, учасники ринку чи державні органи покладатимуться на кілька однакових моделей або постачальників, виникатиме спільний фактор ризику, якого не усуває традиційна диверсифікація фінансової системи.
Це особливо важливо для країн, які можуть швидко «перестрибувати» старі технологічні етапи й масово впроваджувати нові рішення.
5. Санкції як технологічна гонка
Окрема важлива для України дискусія стосувалася санкцій. Їхня дія запускає постійну технологічну та інституційну гонку між обмеженнями та способами їх обходу.
Після запровадження санкцій виникають нові посередники, маршрути, юридичні структури та платіжні канали. Найважливіше те, що створена одного разу інфраструктура обходу може використовуватися повторно, знижуючи вартість наступних спроб уникнути обмежень. Це стосується і тіньового флоту, і компаній-оболонок, і складніших кореспондентських ланцюгів, і альтернативних платіжних та криптовалютних каналів.
Тому ефективність санкцій не можна оцінювати самим фактом їх запровадження. Ключове питання — чи вдається постійно збільшувати для агресора вартість обходу швидше, ніж адаптується створена ним інфраструктура.
Результативність санкцій варто оцінювати через те, який дисконт агресор змушений платити, скільки капіталу витрачати на обхід, наскільки дорожчими й складнішими стають його транзакції та як швидко вдається виявляти і руйнувати нові канали.
Санкції - це не боротьба з вітряками, як намагаються переконати підсанкційні режими. У нашому випадку кожен долар, який росія змушена витрачати на обхід санкцій, — це ресурс, якого вона не може спрямувати на агресію проти України.
Підсумовуючи: інституції мають встигати за технологіями
Усі ці дискусії зрештою приводять до одного питання: чи встигнуть інституції сформувати правила для нової фінансової системи до того, як вона значною мірою побудує себе сама.
Фінансові інновації та ШІ вже ставлять перед регуляторами питання правової визначеності, операційної стійкості, кібербезпеки, фінансового моніторингу та взаємосумісності нової і традиційної інфраструктури. Водночас технології розвиваються швидше, ніж регулювання.
Відповіддю не може бути ані спроба зупинити інновації, ані пасивне спостереження за їх розвитком. Центральним банкам доведеться одночасно залишатися технологічно відкритими та інституційно обережними.
Без міжнародної координації значну частину цих питань також не вирішити. Глобальні технології легко перетинають кордони, тоді як регуляторні рамки залишаються національними. Якщо правила суттєво відрізнятимуться, бізнес і ризики просто переміщуватимуться до юрисдикцій із м’якшим регулюванням.
Для України це ще один аргумент на користь максимально глибокої інтеграції у міжнародні та європейські правила фінансового ринку.
І, мабуть, саме це для мене є одним із головних висновків цьогорічного Джексон-Хоула: у світі, який стає дедалі швидшим, технологічнішим і менш передбачуваним, стійкість інституцій залежатиме не від здатності передбачити кожну зміну, а від здатності правильно і вчасно на неї реагувати.